上半年国内经济运行总体平稳，结构上内生需求不足待改观？

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上半年，外部扰动频发的情况下，国内经济运行总体平稳，显现出较好的韧性。结构上看，出口和政府支持领域形成带动，但内生需求不足的局面没有明显改观。出口方面，平稳的外需构成基本支撑，而4月和5月“对等关税”带来的“抢出口”效应进一步支持出口表现。财政方面，地方政府置换债开年即大量发行，推动政府债整体发行进度加速，且财政收入完成度尚可，较好支撑基建投资，但城投债等相关融资未见明显改观，基建向上弹性亦有限。居民端，以旧换新对消费构成正向推动，部分对冲了居民收入疲弱带来的负向拖累，但居民加杠杆意愿仍然低迷，地产销售和价格再回弱势。企业端，产能利用率偏低的局面仍在持续，进而继续制约价格表现。AI技术进步、“反内卷”等领域的变化一定程度上扭转了长期担忧预期，但落地到当期基本面，影响相对有限。海外方面，“对等关税”打断年初全球经济周期的复苏迹象，整体回归不温不火状态。政策方面，一季度经济平稳向好，仍处于去年9月底以来的政策效果显现期，二季度在“对等关税”后，央行推出了包括“降准降息”在内的一系列政策，但整体看力度相对温和。

债券市场方面，上半年在外部事件扰动、风险偏好反复、央行态度及流动性松紧转换等多因素作用下，债市由单边收益率下行趋势转为横盘震荡行情。整个上半年，10年期国债收益率运行在1.60-1.90%之间，上半年末收于1.65%，较2024年年末小幅下行2.8bp。10年期国开债收益率运行在1.60-1.94%之间，上半年末收于1.69%，较去年末下行3.6bp。信用债市场相对表现先弱后强，信用利差先上后下，整体略有压缩。具体来看，上半年债市呈现倒“V”型走势基金能加杠杆吗基金能加杠杆吗上半年国内经济运行总体平稳，结构上内生需求不足待改观？上半年国内经济运行总体平稳，结构上内生需求不足待改观？，行情可分为三个阶段：第一阶段（1月初-3月17日），收益率震荡上行。年初央行释放稳汇率和控资金信号，流动性维持紧平衡状态，春节后风险偏好出现改善，10年期国债收益率向上触及到上半年高点1.90%。第二阶段（3月18日-4月7日），收益率快速回落到前期低点。央行公开市场投放力度加大、资金面转松，叠加4月初“对等关税”冲击下避险情绪发酵基金能加杠杆吗，收益率快速下行。第三阶段（4月8日-6月底），“对等关税”反复，国内政策应对平稳，债市窄幅波动。5月中下旬，受关税超预期缓和的冲击，债券收益率小幅向上调整，但后续大行持续买短债且央行积极投放，叠加基本面数据表现偏弱、地缘政治冲突加剧，收益率再次回落，不过随着止盈情绪升温以及权益市场上行带来的股债跷跷板效应，债市进一步上涨略显乏力。

权益市场方面，上半年整体维持震荡态势。年初受益于数据回暖，稳步向上；在4月初经历关税扰动快速下跌之后，随着预期缓和逐步修复前期跌幅，市场最终回到贸易摩擦之前的水平。大小盘依旧延续了一季度的分化趋势，以中证2000指数为代表的小盘指数持续跑赢沪深300指数。科技和红利是上半年两条显著主线，各自对应结构性需求和流动性宽松的驱动，而和经济高相关的行业表现一般。

转债市场方面，上半年表现优异，中证转债指数涨幅7.02%，并创近10年来新高。具体来看，行情可分为三阶段：第一阶段（1月初-3月中旬），在债底支撑、资金流入、春节后权益市场向上行情共同推动下，转债估值抬升明显。第二阶段（3月下旬-4月上旬）,两会政策落地，临近业绩发布期，市场亢奋情绪有所回落，后受“对等关税”事件冲击快速下跌，几乎回撤年初以来所有涨幅。第三阶段（4月8日以来），权益市场强力维稳，“对等关税”超预期改善，正股强势叠加估值抬升，转债指数拾级而上。

报告期内，本基金规模有所下降。

债券方面，组合在震荡市场中灵活操作，通过品种间比价创造了一定超额收益。年初组合延续了去年底偏高的久期水平，在资金紧张的环境下小幅降低杠杆。后因资金持续紧张而长端利率债调整不充分，组合在2月中旬逐步减仓，将久期降至中性偏低水平。随着3月初信用债明显超调后，其配置价值凸显，组合左侧逐步加仓高等级信用债和二级资本债品种，久期回归至中性水平。4月上旬贸易战背景下，组合加仓有估值优势的15年地方债，将久期拉长到略高水平。6月随着高频数据走弱且货币环境稳定宽松，组合增持长久期国债活跃品种，进一步拉长久期，并根据市场动向及时做好止盈准备。股票方面，组合仓位增加到中性水平。基于性价比角度考量，增持非银、新能源、顺周期领域标的。

转债方面，组合保持中性偏高配置，重点以高质量偏债品种和平衡低估品种为主，在控制组合波动的前提下参与可转债市场上半年国内经济运行总体平稳，结构上内生需求不足待改观？，获取了市场上涨的收益。

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