风险投资对创业板高管辞职套现行为的影响研究

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2019年 第 9 期 浙 〉工 社 会 科 学 2019年 9 月N 〇.9,2019 Sep., 2019风险投资与高管辞职套现— 来自创业板的经验证据 冯 怡 怯 杨 柳 勇内 容 提 要 针对我国上市公司高管辞职套现多发的问题，本文聚焦于多风险投资支持的 创业板，以风险投资“进入— 参与治理—退出”过程为线索，探索其对创业板高管辞职套现行为 产生的影响。本文以手工收集的 2009-2016 年创业板 571 家上市公司高管辞职套现与风投背 景数据为样本，实证研究发现：有风险投资支持的创业板上市公司发生高管辞职套现的概率显 著更低；风投机构委派董监事参与公司治理，将显著降低公司发生高管辞职套现的可能性，且 当风投与公司距离较近时监管作用更明显；风险投资的减持退出会影响监督力度和公司股票 表现，从而又加剧高管的辞职套现。本文从风投如何直接影响高管的去留与套现选择的视角进 行突破，为创业板企业的治理、风险投资的参与和市场监管的完善提供了经验证据和参考建议。关 键 词 高 管 辞 职 套 现 风 险 投 资 创 业 板 公 司 治 理作者冯怡恬，金融学博士，浙江工商大学金融学院讲师；（杭 州 ) 杨柳勇，浙江大 学经济学院教授、博士生导师。（杭 州 )— '弓 I 言近年来，上市公司高管“难抵套现巨额诱惑” 而“主动辞职”的现象层出不穷风险投资对创业板高管辞职套现行为的影响研究，其中又以创业板 的高管最为突出外资基金女高管离职 风险控制，自2009年 10月开市以来就被 媒体贴上了“辞职成潮”、“拿了就跑”的标签。据本 文统计，截至2016年底创业板已有来自480家公 司的2327位高管主动辞职。高管频繁辞职套现不 但影响上市公司稳定性，也会动摇投资者的持股 信心，因此受到市场及媒体的持续关注。创业板启动也为大量风险投资机构提供了重 要的退出渠道，自此本土创投崛起并高速发展。我 国风投行业的平均投资退出时间约为4.13年 ，而 美国风投基金的平均投资退出时间为8.3年 （胡 志坚等，2017)。据本文统计，2009-2016年外资基金女高管离职 风险控制，六成以上创业板公司上市时有风险投资支持；截至公 司上市时风险投资对创业板高管辞职套现行为的影响研究，风投平均投资期限为2.8年 ，而超过 40%的公司在解禁后一年内就遭风投减持，基于 我国风投的锁定期大多为1 年 ，说明风投的平均 投资期限不足5 年。由此,2015-2017年证监会三 次出台政策，意在约束董监高人员的减持行为，并 鼓励风险投资专注长期价值投资而非投机套利风险投资对创业板高管辞职套现行为的影响研究， 从而维护市场稳定。风险投资 （ ,简 称 V C )除了为 创业企业提供资金外，还通过专业知识、投资经验 为企业提供增值服务，积极参与被投企业的公司 治理，为企业创造价值 （ & Weiss ,1991; Brav & , 1997 ;Fried et al ., 1998)。例如我 国风投机构对被投企业的监督管理倾向于利用董 事会席位、提供管理咨询等。而公司上市后外资基金女高管离职 风险控制，高管45

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